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恩捷股份(002812):业绩高增长 海外销售有望持续放量

发布时间:2020-03-24    研究机构:招商证券

  公司发布年报:2019年实现营收、归上净利润、扣非净利润约31.6、8.5、7.53亿元,同比增长28.6%、63.9%、136.6%,其中Q4实现营收、归上净利润、扣非净利润约10.53、2.18、1.99,同比增长26%、11.4%、23.6%。

业绩符合预期。公司业绩与业绩快报一致,符合预期。业绩快速增长主要系1)上海恩捷实现净利润、扣非净利润约8.64、7.75亿元,同比增长35.5%、32.5%,按照90.08%的股权比例,归属上市公司约7.78亿元;2)原有业务实现净利润约0.71亿元,同比增长68.2%。

盈利能力分析。2019年毛利率约45.2%,同比增长3.2个ppt,其中Q4约46%,同比增长4个百分点,主要系盈利能力更强的海外销售占比提升,以及2018年上海恩捷全年平均并表比例未达到90.08%。不过Q4各项费用支出快速增长,销售、管理、研发、财务费用率约18.8%,同比增长约2个ppt,环比增长约10.2个ppt。费用率快速增长导致Q4扣非净利率出现下滑,约18.9%,同比下滑0.4个ppt,环比下滑12.7个ppt。不过2019年扣非净利率仍在增长约23.8%,同比增长10.9个ppt。

其他异常量分析。公司2019年销售回款、经营性现金流净额同比大幅增长,带动销售商品、劳务获现金/营收、经营性现金流净额/净利润分别提升20、56.5个百分点,至88.7%和81.6%,盈利质量提升比较明显。不过公司负债率仍然比较高,约60%,同比提升12.8个百分点,主要系各类有息负债超过50亿元,仍在快速增长。

隔膜出货量大增,海外客户占比提升稳定利润率。2019年上海恩捷出货约8亿平,同比增长70.9%,主要系原有客户需求自然增长叠加海外客户有效开拓,估算2019年对海外客户出货量占比超过15%。估算上海恩捷2019年出货单价和单平扣非净利润约2.44和1.08元,同比下滑15.5%和20.7%。虽然扣非净利下滑,但主要系费用增加导致,而公司毛利率仍在增长,主要系海外客户毛利率约69.4%且占比同比提升。

继续扩张,在海外市场有望突破与放量。公司产能仍在扩张,并完成收购苏州捷力,预计2020年不考虑捷力的基膜母卷产能将达25-30亿平。公司已经覆盖国内主流电池厂,现有大客户需求自然增长是公司未来的增长基础。凭借较低的成本和持续进步的工艺,公司在海外市场的出货有望快速增长。

投资建议。预计2020、2021年净利润约11.5/14.5亿元,对应PE约34.6、27.3倍。维持“强烈推荐-A”投资评级,调整目标价为62-65元。

风险提示:产能释放不达预期、海外客户开拓进展不及预期、竞争过于激烈导致盈利能力低于预期。

申请时请注明股票名称