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恩捷股份(002812)2019年报点评:业绩符合预期 湿法龙头地位稳固

发布时间:2020-03-19    研究机构:莫尼塔(上海)投资发展

  报告摘要 研究部

  事件:恩捷股份(002812)公布了2019年年报,2019年实现营收31.6亿、归母净利润8.5亿、扣非归母净利润7.5亿,同比分别增长28.6%、63.9%和136.6%;19年Q4实现营收10.5亿、归母净利润2.2亿、扣非归母净利润2.0亿,同比分别增长26.0%、11.4%和23.6%。

  业绩符合预期,隔膜业务完成业绩承诺。公司年报营收和归母净利润与之前公告的业绩快报保持一致。2019年归母净利润略高于扣非净利润,主要是公司隔膜产线投入带来的地方政府补助。单季度数据上,公司19年Q4实现营收10.5亿、归母净利润2.2亿、扣非归母净利润2.0亿,环比分别增长43.8%、-8%和-13%,环比利润略有下滑的原因为公司年底集中计提股权激励费用和部分财务费用,其中股权激励费用0.31亿元。

  上海恩捷超额完成业绩承诺,其2019年度归母净利润8.64亿元,扣除非经常损益且剔除因上海恩捷2017年度实施股权激励计提的管理费用及配套募集资金项目对净利润的影响后归母净利润7.75亿元,完成本年度承诺净利润的102%。

  隔膜业务保持快速增长,自建产能+整合捷力巩固龙头地位。

  公司2019年湿法隔膜出货量超过8亿平方米(A品和B品合计),出货量全球第一。湿法隔膜收入为19.4亿元,同比大幅增长46.3%,单平米售价约2.4亿元,预计同比下降18%,隔膜毛利率绝对值仍然较高,其中海外毛利率达到69.4%。公司采购国际最先进生产设备,在国内布局上海、珠海、无锡和江西四大生产基地。公司2018年完成珠海恩捷一期项目12条基膜产线产能释放,2019完成年江西通瑞8条基膜产线和无锡恩捷4条基膜生产线安装调试和投产,2019年底产能达到23亿平。未来公司将继续加快珠海恩捷二期项目、无锡恩捷、江西通瑞工厂生产线的建设,力求在2020年底达到33亿平方米的产能规模,进一步提高中高端锂离子电池隔膜市场占有率。

  通过大幅扩产带来的规模优势,公司锁定大客户下游需求并通过为大客户提供专线的模式减少不同产品在切换生产时造成的停机、预热等损失,同时通过连续生产可以有效提升生产稳定性,提高产品品质及产出率,减少了原材料的损耗。同时,产出率的提升进一步摊薄了折旧费用、人工费用等。此外,公司的规模优势使得原材料大规模集中采购能够降低原材料采购成本。报告期内,公司启动收购苏州捷力100%股权事项,并于2020年1月通过国家市场监督管理总局反垄断审查,2020年3月5日,苏州捷力已完成相关工商登记变更及备案手续。苏州捷力已达产的湿法隔膜产线共8条,产能4亿平米左右,在3C产品及涂覆膜领域具有亮点。整合苏州捷力后,公司有望在产能、客户及产品结构方面获得较强的协同效应,进一步巩固行业龙头地位。

  其他财务指标:费用率有所提升,现金流明显改善。公司2019年销售费用率、管理费用率、研发费用率和财务费用率分别为2.1%、3.9%、4.9%和3.1%,同比分别提升0.1pct、-2.4pct、1pct和2.1pct,其中管理费用率下降主要源自2018年确认收购重组费用带来的高基数,公司持续加大研发力度,研发材料支出和研发人员扩张带来的薪酬增长拉动研发费用率提升,财务费用率上升则由于公司收购苏州捷力和持续产能扩张带来的债务融资增长。公司2019年经营活动现金流量净额为7.6亿,而去年同期为1.7亿,销售商品提供劳务收到的现金/营业收入从18年的70%提升到19年的90%,预计票据贴现、海外客户占比提升及公司市占率提升带来对中小客户账期管理能力提升是公司现金流改善的主要原因。

  盈利预测及估值。预计公司2020年和2021年实现归母净利润11.2亿和14亿元,对应PE分别为35和28倍,建议重点关注。

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