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恩捷股份(002812)2019年年报点评:年报符合市场预期 隔膜龙头地位彰显

发布时间:2020-03-17    研究机构:中信证券

  公司发布2019 年年报,2019 年实现归属净利润8.50 亿元,同比+64%,符合市场预期。公司凭借技术、产能、成本、客户综合优势,持续拓展海外市场;通过并购苏州捷力从“动力”向“消费”延伸,打开新增长空间,领先优势进一步扩大,成长确定性高,维持公司“买入”评级。

  事件:3 月16 日,恩捷股份(002812)发布2019 年年报,2019 年公司营收31.6 亿元,同比+28.6%;归母净利8.50 亿元,同比+63.9%,整体业绩与各业务板块表现符合预期。对此,我们点评如下:

  2019 年扣非归母净利润同比+137%,符合预期。2019 年公司实现营收31.6 亿元,同比+28.6%;归母净利润8.50 亿元,同比+63.9%,净利润率29.6%,同比+1.9pcts,2019 年扣非后净利润7.53 亿元,同比+137%。其中,上海恩捷2019 年归母净利润8.64 亿元,扣非且剔除2017 年股权激励费用等影响后的归母净利润7.75 亿元,顺利完成并购业绩承诺(2019 年7.63 亿)。分季度看,2019Q4 营收10.5 亿元,同比+26.0%,归母净利润2.18 亿元,同比+11.4%。

  公司拟现金分红每10 股派1.25,分红比例11.8%。

  锂电池隔膜产销快速增长,带动整体业绩提升。分业务看,公司2019 年锂电池隔膜、非锂电池隔膜业务分别实现收入19.5、12.1 亿元,分别同比+46.5%、+7.0%,隔膜收入占上市公司整体收入比例由2018 年同期54%进一步提升至2019 年的62%。根据GGII 数据,2019 年公司锂电池隔膜出货8.6 亿平米,较上年同期4.68 亿平米同比增长+83.7%,国内湿法隔膜份额43%。业绩方面,锂电隔膜归母净利润8.64 亿元(并表7.78 亿元),同比+35.4%;非锂电池隔膜业务实现净利润0.72 亿元,同比+70%,各板块业绩符合预期。

  隔膜毛利率保持稳定,研发投入力度加大。2019 年公司毛利率45.2%,同比+3.2pcts,系高毛利率的锂电池隔膜业务收入占比提高;而公司此前披露2019年前三季度锂电池隔膜毛利率为61.0%,较2018 全年的60.3%基本保持稳定。

  2019 全年销售费用率2.1%,同比+1.0pct;管理费用率(不含研发费用)3.9%,同比-2.4pcts。2018/2019 年公司研发投入0.85/0.97/1.55 亿元,研发费用率4.0%/3.9%/4.9%,投入力度持续加大。目前公司累计获得专利183 项,较2018年同期增加19 项;2019 年底研发人员达381 人,较2018 年底增加40 人。2019年底应收账款14.2 亿元,环比2019 三季报-0.8 亿元;年底存货7.6 亿元,环比2019 三季报+0.9 亿元,存货与下游占款相对三季度末保持相对稳定。  

综合优势突出,实力称雄全球。公司具备以下四大优势:1)技术优势:具备5-7μm 超薄隔膜技术,拥有领先的水性、油性涂布技术,隔膜产品达80 余品种。

  2)产能优势:在上海、珠海、江西、无锡、匈牙利等地布局,2019 年底隔膜产能已达23 亿平米,规划三年扩产至60 亿平米,充足的产能会保障后续订单承接、交付能力。设备采购日本制钢所,壁垒极高;目前无锡基地是全球最领先的基膜生产基地。3)成本优势:凭借规模效应以及优秀的供需匹配管理,产线良率、车速在行业内保持绝对领先。良好的成本控制,使得其获得了远超行业平均水平的高盈利能力。4)客户优势:国内包括宁德时代、比亚迪、国轩高科、中航锂电、孚能科技、力神等;海外包括LG 化学、三星SDI、松下、特斯拉、Northvolt 等,间接配套下游主流车企,尤其是特斯拉、欧洲车企供应链。

  锂电隔膜:从“国内”走向“海外”,从“动力”延伸“消费”。2019 年配套LG 化学、三星SDI、松下等国际客户批量出货,隔膜海外收入占比从2018 年4.2%上升到2019 年超过25%,迎台阶式发展,随着下游特斯拉、欧洲电动化车型2020 年起开始放量,公司国际化有望加速。公司今年3 月完成对苏州捷力的收购,捷力是国内消费类锂电隔膜领先企业,凭借超薄隔膜技术和产品,进入LG 化学、ATL 等领先消费电池供应链。恩捷是全球动力类锂电隔膜龙头,完成对捷力的并购后,龙头地位从“动力”向“消费”延伸,将成为动力电池、消费类电池两个领域内全球最大的隔离膜供应商。

  风险因素:新能源汽车销量不达预期;并购整合效果不及预期风险,电池技术路线改变风险。  

投资建议:公司是全球锂电隔膜龙头,是特斯拉供应链、欧洲电动化供应链、LG 化学供应链核心标的。凭借产能、成本、产品、客户综合优势,持续获得超额盈利。当前公司积极开拓海外市场,全球配套加速;通过收购捷力,龙头位置从动力向消费电池延伸。中长期看,公司出货和业绩有望受益全球锂电需求高增长,成长确定性强。考虑苏州捷力并表,我们维持公司2020/2021/2022 年归母净利润预测分别为12.3 亿/17.5 亿/23.2 亿元(2022 年为新增),当前市值对应32/23/17 倍PE,继续推荐,维持“买入”评级。

申请时请注明股票名称