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恩捷股份(002812):业绩符合预期 现金流好转规模显著扩张

发布时间:2020-03-17    研究机构:中国国际金融

2019 年业绩符合我们预期

公司公布2019 年业绩:收入31.6 亿元,同增28.6%,净利8.5 亿元,同增63.9%,扣非净利7.53 亿元,同增136.6%。其中4Q19收入10.5 亿元,同增26%,净利2.18 亿元,同增11.4%。

发展趋势

隔膜出货量基本符合预期,4Q19 净利率环比有所回落。公司全年湿法隔膜出货量超8 亿平,我们测算得4Q19 公司隔膜业务净利率区间为30-35%,低于全年的45%与3Q19 的50%以上。我们认为,主要原因为:1)受4Q19 国内新能源车小幅抢装驱动,财报销量口径中国内客户占比提升,海外客户占比相对下降。2)4Q19 国内隔膜价格环比下降较大。毛利率与成本符合我们预期。

现金流好转,年底母卷产能扩张至23 亿平。公司经营现金流净额达7.63 亿元,同比增长3.5 倍,主要原因为公司经营性应付(主要是应付票据)的显著增长。受国内新能源车产业链自终端逐层传递的账期影响,公司应收款周转天数增长同比增长24%至151天,但应付显著增长对现金流起到良好的缓和作用。我们认为公司产业链地位优势强化公司采购优势。公司至2019 年底累计30条产线投产,贡献23 亿平产能。

费用维持稳定,资产负债率提升较大。2019 年公司期间费用合计14.1%,同比增长0.8ppt,其中管理费用同降2.4ppt,研发费用同增1ppt,财务费用大幅提升2.1ppt。受收购捷力与产能扩张驱动,公司负债率同比提升12.8ppt 至60%,我们预期短期公司负债率会进一步提升,2021 年后有望逐步下降。

盈利预测与估值

考虑到行业价格的下降,我们下调2020/2021e 净利11%/13%至11.12/14.15 亿元,下调目标价22%至60 元。当前股价与目标价分别对应2020/2021e 36/28x P/E 与43.5/34x P/E。考虑到公司行业地位稳固,持续湿法隔膜总需求增长与行业份额的提升,我们维持跑赢行业评级,有21.7%的上行空间。

风险

欧洲新能源车销量大幅不及预期,隔膜价格下降超出市场预期。

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